חבלה או סתם מקרה

חבלה או סתם מקרה

אחרי כמה שנות ניסיון בחיים האלה, אינני מוצא הרבה אירועים שלא ניתן להלביש עליהם כוונה מראש למציאותם. המקרה, המזל, או כל מונח המייחס חוסר בכוונת תחילה, וחוסר סיבתיות מכוונת, הם מצרך נדיר. במיוחד בכל הקשור לעולמות הפיננסיים, בהם אנו עוסקים.

והנה, אנו חוזים בחודשים אלו בתופעה מעניינת במיוחד, והיא חשש למעשה חבלה מצד הבנק המרכזי הגרמני במאמצי ההרחבה הכמותית של הבנק המרכזי האירופי. למה חשש? כי אין שום דבר כתוב, או נאמר במפורש בנושא, אבל כרגיל בית ההשקעות גולדמן סאקס מצליח למצוא את המחט בערמת השחת של האינפורמציה המציפה אותנו.

לפניכם טבלת המח”מ הממצוע של האג”ח המדינתי המוחזק על ידי הבנקים המרכזיים המדינתיים בגוש היורו:

http://www.fxcm.co.il/text/upload/2015-06-17-Bundesbank.jpg

השורה הגרמנית מודגשת היטב, ומראה תופעה שונה מרוב המדינות האחרות, והיא שככל שהזמן עובר המח”מ (זמן הפרעון הממוצע) מתקרצ והולך. ההתפתחות סדרתית ועקבית, ומגיעה לשינוי די דרמטי של עשרות אחוזים בין המצב שהיה במרץ לזה הקיים במאי.

יתר על כן, יש לציין שהנתונים הגרמניים הלכו והתרחקו מן הממוצע של הבנק המרכזי האירופי הנמצא תחת השורה בשם Euro Area, וזה אלמנט נוסף של תהייה לאור העובדה שרוב הנכסים הנמצאים במאזן של הבנק המרכזי האירופי מורכבים מאג”ח גרמני דווקא. מה כל זה אומר? למה כל זה מהווה חשש למשהו לא טוב בין גרמניה לבריסל? בין ה-Bundesbank וה-ECB?

עלינו לזכור שכל מעשה ההרחבה הוא ממש כנגד הטבע של מנהיגי גרמניה, ושהם פשוט “נכנעו” ללחץ הפוליטי למרות כל החושים הכלכליים שלהם שאמרו להם לא להסכים להשחתה כזו של המטבע, ומדיניות מונטארית אירופית דמוי אמריקה.

שנית, גרמניה היא המדינה שהולכת להפסיד הכי הרבה מקונסולידציה אפשרית של החוב היבשתי, אחרי יציאת יוון מן הגוש. התנודתיות של ה-BUND (אג”ח גרמני ל-10 שנים) הייתה מעין Flash Crash, והוסבר בינתיים כמימוש רווחים רחב.

מה שאנו רואים כאן הוא שמתווסף לכך גם חוסר ביקוש מצד הגוף העיקרי שלו, כאשר גוף זה מייצר את הביקוש הנוכחי עבור אג”ח של טווח קצר הרבה יותר. למה יש כאן חבלה ב-QE? פשוט מאוד:

סיבתה העיקרית של ההרחבה הכמותית הייתה לגרום לתשואות אפסיות בזירה האג”חית של ה-10 שנים, ובכך לדחוף לשני דברים חשובים: להקטין את עלות האשראי החדש, ולהבריח משקיעים סולידיים לכיוון נכסים יותר מסוכנים, המביאים להשקעות בלכלכה האמיתית, ולו גם בצורה עקיפה.

קריסת האג”ח הגרמני החשוב מכולם, ובכך עלייה של התשואה שלו לכיוון ה-1%, מהווה צעד מתנגד לשתי המטרות האלו. לדרגי כוח מונטארי, ויוקרה, כמעט מוחלטים. האם הוא יצליח לנצח את מנהיגי ברלין? הקרב הזה מעניין, אבל השאיר, וכנראה עוד ישאיר, הרבה קרבנות בצידי דרכיו העקלקלות.

משה שלום

ראש מחלקת המחקר של FXCM ישראל